欧意交易所

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前言

2024 年的周期迄今为止见证了 Solana 的主导地位，本周期的主要叙述——meme 币，均诞生于 Solana。就价格升值而言，Solana 也是表现最好的 Layer 1 区块链，今年迄今上涨约 680%。

尽管 meme 币与 Solana 深度交织，但自 2023 年复苏以来，Solana 作为一个生态系统重新获得了关注，其生态系统蓬勃发展——像 Drift（Perp-DEX）、Jito（流动性质押）、Jupiter（DEX 聚合器）等协议的代币均已达到十亿美元的估值，Solana 的活跃地址和每日交易量超越了其他所有链。

在这个繁荣生态系统的核心是 Raydium，Solana 的头部去中心化交易所。老话说得好：「在淘金热中卖铲子」完美地形容了 Raydium 的地位。meme 币吸引了众多关注，Raydium 则在背后默默推动着流动性和交易，支撑着这一活动。得益于 meme 币交易和更广泛的 DeFi 活动的持续流入，Raydium 已巩固了其作为 Solana 生态系统中关键基础设施的地位。

在 Artemis，我们相信一个日益以基本面驱动的世界——因此，本文的目的是构建一份强调 Raydium 在 Solana 生态系统中地位的基本面报告。我们采用数据驱动的方法，旨在用第一性原理分析 Raydium 在 Solana 生态系统中的位置。

Raydium 简要介绍

Raydium 于 2021 年推出，是一个构建在 Solana 上的自动化做市商（AMM），支持无权限池创建、超快速交易和收益赚取。Raydium 的关键差异在于其结构——Raydium 是 Solana 上第一个 AMM，并推出了 DeFi 中第一个支持订单簿的混合 AMM。

当 Raydium 推出时，他们采用了一种混合 AMM 模型，允许闲置池的流动性与中心化限价订单簿共享，而当时普通 DEX 只能访问其自身池中的流动性，这意味着 Raydium 上的流动性也在 OpenBook 上创建了可在任何 OpenBook DEX GUI 上交易的市场。

虽然这是早期的主要差异，但由于主要是长尾市场的涌入，该功能目前已关闭。

Raydium 目前提供三种不同类型的池，即：

·标准 AMM 池（AMM v4），以前称为混合 AMM

·恒定产品交换池（CPMM），支持 Token 2022

·集中流动性池（CLMM）

在 Raydium 上进行每一次交换时，会根据具体的池类型和池费用等级收取小额费用。该费用将分配给流动性提供者、Raydium 代币回购和金库。

以下是我们记录的 Raydium 不同池的交易费用、池创建费用和协议费用。以下是每个术语的快速解析及其相应的费用水平：

·交易费用：交易者在交换时支付的费用

·回购费用：用于回购 Raydium 代币的交易费用的一定比例

·金库费用：分配给金库的交易费用的一定比例

·池创建费用：创建池时收取的费用，旨在防止池的滥用。池创建费用由协议多重签名控制，用于协议基础设施成本。

Solana 上的 DEX 生态

现在我们已经分析了 Raydium 的运作方式，接下来将评估 Raydium 在 Solana DEX 生态中的位置。不用说，Solana 在 2024 年的周期中已经在 L1 链中攀升至前列——放眼以太坊，Solana 是 TVL 第三高的链，仅次于 Tron（第二）和以太坊（第一）。

Solana 在与用户活动相关的指标上持续占据主导地位，例如每日活跃地址、每日交易量和 DEX 交易量。Solana 上活动和货币流动性的增加可以归因于几个不同的因素，其中较为著名的便是 Solana 上的「meme 币热潮」。

Solana 在结算方面的高速度和低成本，加上其为 Dapps 提供的流畅用户体验，促成了链上交易的增长和繁荣。像 BONK 和 WIF 这样的代币已达到数十亿美元的市值，加之 Pump.fun 这一 meme 币启动平台的出现，Solana 已成为 meme 币交易的事实之地。

在本周期中，Solana 无疑是使用最广泛的 Layer 1，且在交易活动方面继续领先于其他 L1。作为活动增加的直接受益者，这意味着 Solana 上的 DEX 表现极为良好——更多的交易者意味着更多的费用，从而为协议带来更多收入。然而，即便在 DEX 中，Raydium 也成功捕获了相当大的市场份额，以下数据便是明证：

目前，Raydium 在其他 SolanaDEX 中排名第一，交易量位居所有 DEX 之首。Raydium 占据了 60.7% 的 SolanaDEX 总交易量，这得益于 Raydium 支持各种活动——从 meme 币到稳定币。

Raydium 实现这一点的一种方式是为池创建者和流动性提供者在创建新市场时提供多种选择，用户可以选择恒定产品池进行首次发行时的价格发现。或选择在集中流动性池中进行更紧密范围的流动性提供——这使得长尾资产的初始价格发现可以在 Raydium 上进行，同时在 SOL-USDC、稳定币、LST 等市场中保持竞争力。

此外，Raydium 仍然是交易时流动性最充足的 DEX，需要注意的是，DEX 通常面临规模经济的问题，因为交易者往往集中到流动性最强的交易所，以避免交易滑点。流动性孕育流动性——这形成了一个正向循环，最大的 DEX 吸引最多的交易者，从而吸引流动性提供者通过费用获利，进而吸引更多希望避免滑点的交易者——这一循环不断延续。

在比较 DEX 时，流动性常常被忽视，但它在评估最佳表现者时至关重要——尤其考虑到 Solana 上的交易者交易的是 meme 币，这些代币不仅流动性极差，还需要一个共同的集结点。如果流动性在 DEX 之间分散，将导致用户体验差，并使每次购买不同 meme 币时感到不满。

考察 meme 币与 Raydium 之间的关系

Raydium 的受欢迎程度还归功于 meme 币在 Solana 上的复苏，特别是由 Pump.Fun 推出的 meme 币启动平台，自今年初成立以来，已产生超过 1 亿美元的费用。

Pump.Fun 的 meme 币与 Raydium 之间有直接的联系——当在 Pump.fun 上发行的代币达到 69,000 美元的市值时，Pump.fun 会自动向 Raydium 存入价值 12,000 美元的流动性。继续强调流动性，这意味着 Raydium 实际上是交易 meme 币的最流动平台。

就像一个良性循环，pump.fun 与 Raydium 建立联系 > meme 币在此发行 > 人们在此交易 > 它获得流动性 > 更多 meme 币在此发行 > 它获得更多流动性，这一循环不断重复。

因此，Raydium 被认为遵循幂律原则，几乎超过 90% 的 Pump.Fun 生成的 meme 币都在 Raydium 上进行交易。就像城市中的一家大型购物中心，Raydium 是 Solana 上最大的「购物中心」，这意味着大多数人会选择在 Raydium 进行「购物」，而大多数「商家」（代币）也希望在那里开店。

要注意的是，虽然 Pump.Fun 依赖于 Raydium，但反之并不成立——Raydium 并不只是依赖 meme 币来获得交易量。实际上，根据图 8，在过去 30 天中，交易量最大的三对交易对是 SOL-USDT/USDC，占总交易量的 50% 以上。（注意：两个 SOL-USDC 交易对是具有不同费用结构的两个不同池。）

图 7 和图 9 也支持这一观点，图 7 显示，在交易量方面，SOL-USDC 远超其他所有 DEX 交易对。虽然图 7 展示的是所有 DEX 的交易量，但它仍然表明，生态系统中的交易量并不完全由 meme 币驱动。

图 9 进一步展示了 Raydium 按代币类型的交易量，我们可以看到「本地代币」占据了最大的市场份额，超过 70%。因此，虽然 meme 币在 Raydium 中占有重要地位，但它们并不构成整体的全部。

话虽如此，meme 币具有高度波动性，波动性较大的池通常会产生更高的费用。因此，尽管 meme 币在交易量上可能未必对 Solana 的流动性池贡献那么多，但它们对 Raydium 的收入和费用却是重要的贡献者。

这一点在观察九月份的数据时尤为明显——由于 meme 币是周期性资产，在「市场不佳」时，随着风险偏好的下降，它们往往表现不佳。Pump.Fun 的收入因此从七月和八月平均每天 80 万美元下降了 67%，降至九月份的约 35 万美元；在此期间，Raydium 的费用也出现了同样的下降。

但与加密行业中的其他一切一样，该行业是高度周期性的，在熊市期间，指标下滑是很正常的，因为风险逐渐消退。相反，我们可以关注 TVL 作为协议真正抗脆弱性的衡量标准——虽然收入是高度周期性的，随着投机者的进出而波动，但 TVL 是一个可以标志去中心化交易所（DEX）可持续性的指标，体现其经受时间考验的能力。

TVL 类似于购物中心的「入住率」——尽管时尚潮流起伏不定，购物中心的使用情况可能因季节而异，但只要购物中心的入住率高于平均水平，我们就可以衡量其成功。

与一个良好利用的购物中心类似，Raydium 的 TVL 在时间上保持稳定，表明尽管其收入可能随市场价格和情绪波动，但它已展示出作为 Solana 生态系统主力产品的能力，并成为 Solana 上最佳和最流动的 DEX。因此，尽管 meme 币确实部分贡献了其收入，但交易量并不总是依赖于 meme 币，而流动性无论季节如何仍然会涌向 Raydium。

Raydium VS 聚合器

虽然 Jupiter 和 Raydium 并不直接竞争，但 Jupiter 在 Solana 生态系统中充当关键聚合器，通过多个去中心化交易所（DEX），包括 Raydium，路由交易，确保以最有效的路径进行交易。基本上，Jupiter 作为一个元级平台，确保用户通过从各个 DEX（如 Orca、Phoenix、Raydium 等）获取流动性，获得最佳价格。而 Raydium 则作为流动性提供者，通过为基于 Solana 的代币提供深厚的流动性池，支持 Jupiter 路由的许多交易。

虽然这两个协议紧密合作，但值得注意的是，Raydium 直接贡献的有机交易量份额正在缓慢增加，而 Jupiter 的份额则在逐渐减少。同时，Raydium 几乎占据了 Jupiter 所有做市商交易量的 50%。

这表明 Raydium 在建立一个更强大、自给自足的平台方面取得了成功，能够直接吸引用户，而不是依赖像 Jupiter 这样的第三方聚合器。

直接交易量的增加表明，交易者在使用 Raydium 的原生界面和流动性池时发现了价值，用户希望在不通过聚合器的情况下，寻求最有效、最全面的 DeFi 体验。最终，这一趋势突显了 Raydium 作为 Solana 生态系统中主要流动性提供者的独立能力。

Raydium VS 其他 Solana DEX

最后，下面是我们使用 Artemis 插件构建的 Raydium 与其他 SolanaDEX（包括聚合器）的比较表。

在图 13 中，我们将 Raydium 与 SOL 上最受欢迎的 DEX 进行比较，主要包括 Orca、Meteora 和 Lifinity——这四个 DEX 合计占据了 Solana 总 DEX 交易量的 90%，我们还将 Jupiter 作为聚合器纳入比较。虽然 Meteora 没有代币，但为了比较的目的我们仍然将其列入。

我们可以看到，Raydium 在所有 DEX 中交易的市值/费用比率和完全稀释市值/费用比率均为最低。Raydium 还拥有最多的每日活跃用户，其他 DEX 的 TVL 均比 Raydium 低 80% 以上——除了 Jupiter，我们认为它是聚合器而非 DEX。

在图 14 中，我们将 Raydium 与其他链上更传统的 DEX 进行比较——可以看出，Raydium 的年化 DEX 交易量是 Aerodrome 的两倍多，但市值/收益比率却更低。

Raydium 的代币经济学

以下是 Raydium 的代币经济学细分：

Raydium 代币有多种用例：RAY 的持有者可以质押他们的 Raydium 代币以获得额外的 RAY。此外，它也是一种用于吸引流动性提供者的挖矿奖励，从而允许形成更厚的流动性池。尽管 Raydium 代币不是治理代币，但目前正在开发一种治理方法。

尽管在 DeFi 夏季之后，发行代币的受欢迎程度下降，但值得注意的是，Raydium 的年通胀率非常低，其年化回购在 DeFi 中表现优异。目前，年化发行量约为 190 万 RAY，其中 RAY 质押占总发行量的 165 万，这与其他热门 DEX 在高峰时期的发行量相比非常少。目前价格下，RAY 每年发行的 RAY 价值约为 510 万美元。这与 Uniswap 相比非常少，后者在完全解锁前每天的发行量为 145 万美元，年发行量为 5.2925 亿美元。

正如我们所记得的，每次在 Raydium 的池中进行交易时，都会收取少量交易费用。根据文档的说明：「根据特定池的费用，这些费用会被分配，分别用于激励流动性提供者、RAY 回购和国库。总之，无论特定池的费用层级如何，所有交易费用的 12% 都会用于回购 RAY。」这一事实，加上 Raydium 的交易量，产生了一些相当令人惊叹的结果。

累计交易量超过 3000 亿美元的 Raydium 已成功回购约 3800 万 RAY 代币，价值约 5200 万美元。这相当于其当前流通供应的 14%。Raydium 的回购计划在整个 DeFi 领域中处于领先地位，助力 Raydium 在 Solana 所有 DEX 中脱颖而出。

Raydium 的优势

总的来说，Raydium 在 Solana 的所有 DEX 中具有明显的优势，并且在 Solana 持续增长的背景下处于最佳位置。Raydium 在过去一年的成长故事令人瞩目，随着 meme 币在加密市场的主导地位不断增强，尤其是最近围绕 AI 的 meme 币热潮（例如 GOAT），其增长势头似乎没有停止的迹象。

Raydium 作为 Solana 的主要流动性提供者和自动做市商（AMM），在捕捉新兴趋势的市场份额方面拥有战略优势。此外，Raydium 对创新和生态系统发展的承诺通过其频繁的升级、对流动性提供者的强大激励措施以及与社区的积极互动得以体现。这些因素表明，Raydium 不仅准备好适应不断变化的 DeFi 格局，而且还将引领这一趋势。

最终，Raydium 作为快速发展的区块链生态系统中的重要基础设施，如果继续保持当前的发展轨迹，似乎在未来有望实现良好的增长。

免责声明：本文不构成交易建议。

原文链接：Artemis Research

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